Benvenuti nell'era dei ritorni decrescenti


giovedì 10 aprile 2014

L'inizio della fine? Le compagnie petrolifere tagliano gli investimenti

Un post importantissimo ed esauriente di Gail Tverberg che spiega esattamente come e perché siamo in guai grossi con il petrolio, ma veramente molto grossi. Prendetevi una mezz'ora per leggervelo, perché sembra proprio che stiamo raggiungendo il punto di non ritorno: l'inizio della fine. (U.B.)


Da “Our finite world”. Traduzione di MR 

Di Gail Tverberg

Steve Kopits ha recentemente fatto una presentazione spiegando il nostro attuale dilemma: il costo dell'estrazione del petrolio è cresciuto rapidamente (10,9% all'anno) ma i prezzi del petrolio sono rimasti stabili. Le grandi compagnie petrolifere si ritrovano i propri profitti strizzati e di recente hanno annunciato piani di vendita di parte dei loro beni per avere fondi per pagare i dividendi. Un tale approccio è probabile che porti ad una eventuale diminuzione della produzione di petrolio. Ho parlato di cose del genere in precedenza (qui e qui), ma Kopits aggiunge alcune prospettive addizionali che mi ha dato il permesso di condividere coi miei lettori. Esorto i lettori a guardare la presentazione originale di un'ora alla Columbia University, se ne hanno il tempo.

La controversia: il petrolio dipende dalla “crescita dell'offerta” o dalla “crescita della domanda”?

La prima sezione della presentazione è dedicata alla connessione fra crescita del PIL e crescita dell'offerta di petrolio rispetto alla crescita della domanda di petrolio. In questo scritto ometto una parte considerevole di questa discussione.
Gli economisti e le compagnie petrolifere, quando fanno le loro proiezioni, quasi sempre le fanno dipendere dalla “crescita della domanda” - la quantità che la gente e le imprese vogliono. Questa crescita della domanda viene vista come in crescita indefinita nel futuro. Non ha niente a che fare con l'accessibilità o se i consumatori potenziali abbiano realmente il lavoro per comprare i prodotti petroliferi. Kopits presenta il seguente elenco di assunti di previsione limitata dalla domanda. (IOC sono le “Compagnie Petrolifere Indipendenti” - Independent Oil Companies” - come Shell ed Exxon Mobil, contrapposte alle compagnie di proprietà governativa che sono prevalenti fra gli esportatori di petrolio).


Così, è il punto di vista di previsione limitato dalla domanda che da adito alla visione secondo cui l'OPEC abbia un'enorme effetto di leva. Viene fatto l'assunto secondo cui l'OPEC possa aggiungere o sottrarre a sua scelta tutta l'offerta che vuole. Kopits fornisce le prove che di fatto il punto di vista della domanda oggi non è più applicabile, quindi tutta questa storia è sbagliata. Un elemento di prova del fatto che il modello della domanda sia sbagliato è il fatto che la produzione del petrolio greggio mondiale (compreso il condensato lease) è stata pressoché piatta dal 2004, in un periodo in cui la Cina ed altre economie orientali in crescita hanno cercato di motorizzarsi. In confronto, c'è stato un aumento del 2,7% all'anno quando l'Occidente, con una popolazione analoga, stava cercando di motorizzarsi.


Kopits evidenzia che la grande fonte di approvvigionamento di petrolio della Cina è stata la via principale per gli Stati Uniti: la Cina ordina la propria fornitura di petrolio portandola via agli Stati Uniti, per soddisfare i propri bisogni. E' questo il modo in cui i mercati hanno reso disponibile il petrolio alla Cina, nel momento in cui l'offerta mondiale non sta crescendo granché. E' parte del motivo per cui i prezzi del petrolio sono aumentati. Un altro elemento di prova che il modello della domanda è sbagliato è collegato all'assunto che i gusti sociali siano semplicemente cambiati, portando ad una diminuzione del consumpo di petrolio negli Stati Uniti. Kopits mostra il seguente grafico, indicando che il motivo principale per cui i giovani non hanno l'automobile è perché non hanno lavori a tempo pieno.



Kopits fa un confronto fra il ruolo del petrolio nella crescita del PIL e il ruolo dell'acqua nella crescita delle piante nel deserto. Senza petrolio c'è meno crescita del PIL, come senz'acqua un deserto è affamato dell'elemento di cui ha bisogno per la crescita delle piante. La mancanza di petrolio può essere considerata un legame vincolante alla crescita del PIL. (La disponibilità di lavoro potrebbe essere un vincolo, ma non sarebbe un legame vincolante, perché ci sono un sacco di persone disoccupate che potrebbero lavorare se la domanda aumentasse). Quando è disponibile più petrolio ad un prezzo leggermente inferiore, viene rapidamente assorbito dai mercati. 

Il fattore limitante negli ultimi anni è la “crescita dell'offerta”, perché la quantità di estrazione sta crescendo solo lentamente a causa di limiti geologici e del fatto che il numero di utenti è aumentato al punto che c'è una carenza. 

L'esperienza delle grandi compagnie produttrici di petrolio

Kopits presenta dati che mostrano quanto siano mal messe le grandi compagnie petrolifere quotate in borsa. Si rivolge a due parti dell'informazione:  
  • “Capex” – “Spese di Capitale” – Quanto stanno spendendo le compagnie in cose come esplorazione, trivellazione e costruzione di nuove piattaforme offshore
  • “Produzione di petrolio greggio” - Normalmente ci si aspetterebbe che la produzione di petrolio greggio aumenti con l'aumentare del Capex, ma Kopits mostra che di fatto dal 2006 il Capex ha continuato ad aumentare, ma la produzione di petrolio greggio è diminuita. 

L'informazione di cui sopra è mondiale, non per i soli Stati Uniti. Ad un certo punto ci si aspetterebbe che le compagnie comincino a sentirsi frustrate – spendono sempre di più, ma non vanno granché avanti nell'estrazione di petrolio. 

Kopits mostra quindi un'altra versione della storia del Capex più una previsione (stavolta le quantità sono etichettate “Upstream”, quindi le spese sono chiaramente per esplorazione e perforazione, piuttosto che legate a raffinerie od oleodotti).


Le quantità questa volta sono per l'industria nel suo complesso, comprendendo le NOC (National Oil Companies, ndt.), che sono di proprietà dei governi (nazionali) così come le IOC, sia grandi che piccole. Kopits osserva che le previsioni mostrate sono state fatte solo sei mesi fa. Quando parla della slide qui sopra Koptis dice: 

Le persone nell'industria hanno pensato “il Capex è andato sempre più su. Continuerà ad andare benissimo. Siamo stati in questa traiettoria da sempre e continueremo semplicemente a guadagnare dei soldi da questo”.
Ora perché è così? La ragione è che in un modello limitato dalla domanda, per coloro fra voi che hanno studiato economia, il prezzo equivale al costo marginale. Giusto? Quindi se i miei costi aumentano, il prezzo aumenterà a sua volta. Giusto? Questo è il modello limitato dalla domanda. Quindi se mi costa di più ottenre il petrolio, non c'è problema, il mercato lo riconoscerà a un certo punto in un modello limitato dalla domanda. 

Non in un modello limitato dall'offerta! In un modello limitato dall'offerta, il prezzo sale ad un livello che è molto simile al prezzo di monopolio, dopo di che non può più essere aumentato, perché quei consumatori marginale preferiranno fare con meno piuttosto che pagare di più. Non riconosceranno [pagheranno] il vostro costo marginale. In quel modello, si arriva a un prezzo e, dopo quel prezzo, c'è una resistenza significativa da parte dei consumatori a passare ad un prezzo maggiore. Questo è il “prezzo limitato dall'offerta”. Se i vostri costi continuano a sforare, i consumatori non lo riconosceranno”. 

La previsione di rapido aumento del Capex è implicitamente una previsione limitata dalla domanda. Dice certo, il Capex più salire a tre trilioni di dollari all'anno. Possiamo spendere tre trilioni di dollari all'anno per cercare petrolio e gas. L'economia globale lo accetterà. 

Cito questo perché non sono sicura di avere spiegato la situazione esattamente in quel modo. Forse ho detto che la domanda deve essere collegata a ciò che i consumatori possono permettersi. Gli stipendi non aumentano magicamente da soli (anche se gli economisti pensano che lo possano fare). 

Secondo Koptis, il costo dell'estrazione di petrolio è cresciuto negli ultimi anni del 10,9% all'anno dal 1999 (CAGR significa “compound annual growth rate” - tasso di crescita composto annuo).


I prezzi del petrolio sono rimasti piatti, allo stesso tempo. Sul grafico sopra, “E&P Capex per barile” è praticamente lo stesso tipo di spese  mostrate nei due grafici precedenti. E&P significa Esplorazione e Produzione.

Kopits spiega che l'industria ha bisogno di prezzi al di sopra dei 100 dollari al barile. 


La versione del grafico che ho messo sopra è troppo piccola perché si possano leggere i nomi delle singole compagnie. Se desiderate un grafico coi nomi scritti più in grande, potete scaricare la presentazione originale.

Storicamente, le compagnie petrolifere hanno usato un approccio di flussi di cassa attualizzati per capire se sul lungo periodo i prezzi di un particolare giacimento sarebbero stati redditizi. Sfortunatamente, questo approccio “standard” non ha funzionato bene di recente. Le spese sono aumentate troppo rapidamente e ci sono stati troppi siti di trivellazione che hanno prodotto al di sotto delle aspettative. Ciò che kopits mostra nelle slide sopra sono i prezzi di cui le compagnie hanno bisogno su una base diversa – una base di “flusso di cassa” - di modo che ogni anno le compagnie abbiano abbastanza denaro per pagare le spese di capitale di oggi, più le spese di oggi, più i dividendi di oggi. La ragione dell'uso dell'approccio del flusso di cassa è che le compagnie si sono ritrovate alle strette: hanno scoperto che dopo aver pagato le spese di capitale ed altre spese come le tasse, non hanno abbastanza denaro rimasto per pagare i dividendi, a meno che non prendano soldi in prestito o svendano beni. Le compagnie petrolifere devono pagare i dividendi perché i piani pensionistici ed altri acquirenti delle loro azioni si aspettano di ricevere dividendi regolari in pagamento dei loro investimenti azionari. I dividendi sono importanti per i piani pensionistici. All'ultimo punto dell'elenco della slide, Kopits ci dice che su questa base, gran parte delle compagnie petrolifere americane hanno bisogno di un prezzo di 130 dollari al barile o di più. Ho notato che la brasiliana Petrobras ha bisogno di un prezzo di oltre 150 dollari al barile (la OSX, la seconda compagnia petrolifera brasiliana, ha recentemente fatto bancarotta). Nella slide sotto, Kopits mostra come il petrolio della Shell risponde alla situazione di basso flusso di cassa delle grandi compagnie petrolifere, sulla base di recenti annunci.  


Fondamentalmente, la Shell sta tagliando. Non dirà più agli investitori quanto pianifichi di produrre in futuro. Piuttosto, si concentrerà sulla generazione di flusso di cassa, almeno in parte svendendo gli attuali programmi. Infatti, Kopits riporta che tutte le grandi  compagnie petrolifere stanno riportando programmi di disinvestimento. Vendere beni risolve davvero i problemi delle compagnie petrolifere? Ciò che piacerebbe fare davvero alle compagnie petrolifere è alzare i propri prezzi, ma non possono farlo, perché non lo stabiliscono loro, lo fa il mercato – e i prezzi non sono sufficientemente alti. E le compagnie petrolifere non possono davvero tagliare i costi. Quindi vendono invece i beni per pagare i dividendi, o forse solo per uscire dall'affare. Ma questo è sostenibile?


La slide sopra mostra che la produzione di petrolio convenzionale ha raggiunto il picco nel 2005La linea in alto rappresenta la produzione totale convenzionale di petrolio (calcolata come produzione mondiale di petrolio, meno i liquidi del gas naturale, meno il petrolio di scisto americano e meno le sabbie bituminose canadesi). Per ottenere la sua stima di “normale declino del petrolio greggio”, Kopits usa l'immagine allo specchio dell'aumento della produzione di petrolio convenzionale prima del 2005. Mostra anche una voce separata per l'aumento della produzione di petrolio in Iraq dal 2005. La parte gialla, chiamata “produzione di greggio a termine” è quindi la linea più alta, meno le altre due voci. Ci sono voluti 2,5 trilioni di dollari per aggiungere questo nuovo blocco giallo. Ora questa strategia ha fatto il suo corso (sulla base dei cattivi risultati che stanno riportando le compagnie dalle recenti trivellazioni), quindi cosa faranno ora le compagnie?


Sopra, Kopits mostra le prove che molte compagnie negli ultimi mesi hanno tagliato i loro bilanci. Si tratta di grandi riduzioni – miliardi e miliardi di dollari.


Sul grafico sopra, Kopits cerca di stimare la forma della curva discendente nelle spese di capitale. Questo grafico non vale per tutte le compagnie. Esclude le compagnie più piccole e le compagnie petrolifere nazionali, quindi riguarda un terzo del mercato. La linea grigia orizzontale in alto è il consenso dell'industria a ottobre. Le altre linee rappresentano le stime più recenti di come il Capex stia declinando. Il declino più netto è la previsione basata sull'annuncio di Hess. Quella più netta a seguire (la linea grigia punteggiata) è la previsione basata sui tagli della Shell. I tagli per la parte del mercato non mostrati nel grafico è probabile che siano diversi. 

Petrolio e crescita economica

Kopits offre il suo punto di vista di quanta efficienza si possa guadagnare in un dato anno, nella slide sotto:


Dal suo punto di vista, l'aumento massimo sostenibile di efficienza è del 2,5% in un periodo non recessivo, ma un aumento più normale è del 1% all'anno. Agli attuali livelli di crescita dell'offerta petrolifera, la crescita del PIL dell'OCSE è ridotta al 1-2%. L'effetto dell'offerta di petrolio limitata è quello di ridurre il PIL dell'OCSE dal 1 al 2%. 

Conclusioni


Mentre i modelli limitati dalla domanda dominano il pensiero, di fatto un modello limitato dall'offerta è più appropriato negli ultimi anni. Sembra che siamo a corto di petrolio. Quantunque ci sia petrolio extra sul mercato, questo viene rapidamente risucchiato. I prezzi del petrolio non sono collassati. Nessuno è inquieto riguardo ad un collasso del prezzo.

Di recente la Cina ha posto una piccola pressione sul prezzo nel mercato – la sua domanda di recente è meno alta. Kopits pensa che la Cina alla fine tornerà nel mercato, facendo pressione sui prezzi del petrolio. Così, le pressioni sul prezzo del petrolio è probabile che ritornino ad un certo punto. 

Osservazioni di Gail

Un punto ovvio, che penso di aver sentito quando ho assistito alla presentazione la prima volta, ma che non ho sentito la seconda, è “Chi comprerà tutti questi beni sul mercato e a quale prezzo?” La Cina sembrerebbe la possibile compratrice, se se ne deve trovare una. Ma quando diverse compagnie vogliono vendere allo stesso tempo, ci si chiede quali prezzi saranno disponibili. La nuova strategia è, in effetti, quella di mantenere i dividendi restituendo parte del capitale. Chiaramente non si tratta di una strategia sostenibile. 

Ci vorrà un po' perché questi tagli nelle spese Capex abbiano i loro effetti sulla produzione di petrolio, ma questo potrebbe cominciare entro un anno o due. Questo è inquietante. Ciò cui stiamo assistendo ora è un taglio a ciò che le compagnie considerano “petrolio economicamente estraibile” - una cosa che non viene riportata esattamente dalle compagnie. Mi aspetto che ciò che viene svenduto principalmente non includa le “riserve provate”. 

In questa presentazione, sembra che la mancanza di sufficiente investimento sia pronta per tirare giù il sistema. Si tratta fondamentalmente del limite previsto dai Limiti dello Sviluppo. In teoria, se un'espansione della domanda di petrolio della Cina riporta ancora su i prezzi del petrolio, questo potrebbe incoraggiare un'attività di perforazione. Ma è dubbio il fatto che le economie possano sostenere i prezzi alti – stanbno già avendo problemi con l'attuale livello dei prezzi , considerata la necessita continua di Alleggerimento Quantitativo per mantenere bassi i tassi di interesse. 

Una notizia recente era intitolata:  I Ministri delle Finanze del G20 concordano di alzare l'obbiettivo della crescita globale. Secondo quell'articolo, 

"Il signor Hockey ha detto che raggiungere l'obbiettivo richiederebbe un aumento dell'investimento, ma che potrebbe creare “decine di milioni di nuovi posti di lavoro”. 

I tagli nell'investimento delle compagnie petrolifere sono esattamente nella direzione sbagliata se si intendono per continuare nell'attuale paradigma. Se questi tagli agiscono come taglio delle futura estrazione di petrolio, faranno scendere ulteriormente la crescita.



9 commenti:

  1. tutte le bolle prima o poi scoppiano.

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  2. Il prezzo del petrolio dovrà nel lungo periodo aumentare, altrimenti non sarà più remunerativo estrarlo, la domanda di petrolio forse diminuirà, (principalmente a causa del costo troppo alto), i paesi emergenti non crescono più come prima, gli investimenti sono tornati in europa. Iraq e Iran e libia possono aiutare ad aumentare la produzione, ma bisogna che torni la pace in quei territori. Questa stagnazione (prezzo 100) durerà finché le compagnie potranno resistere, dopo l'unica scelta sarà l'aumento del prezzo a 130 e il crollo della domanda dovuta alla recessione globale.

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  3. NOn credo che vedremo questi picchi di prezzo. Sto cominciando a pensare che, a parte improvvise distruzioni di offerta, vedremo un progressivo declino dei volumi E dei prezzi di vendita, in contemporanea.
    Una specie di spirale deflazionistica per l'energia, insomma.

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  4. Phito, ma non ha senso, il prezzo può scendere solo se cala la domanda, la domanda sta aumentando anno dopo anno, o se aumenta l offerta impossibile dato il calo degli investimenti. Le imprese per un periodo possono produrre in perdita ma nel lungo periodo no. La deflazione è. Possibile solo se c è un eccesso di offerta non è questo il caso.

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    1. No, la deflazione non e' quello che stai descrivendo. Quello che stai descrivendo e' una riduzione dei prezzi da eccesso di offerta, che di solito comporta distruzione di offerta (insomma, falliscono un certo numero di fornitori) e riequilibrio successivo.
      La deflazione e' qualcosa che e' legata alla domanda: si ha un calo della domanda che ingenera una riduzione dei prezzi. A prima vista sembra un eccesso di offerta, ma ovviamente guardando ai numeri si capisce che la domanda sta calando. Questo fa comunque fallire i fornitori se i prezzi diventano troppo bassi, ma se la domanda continua a calare, la conseguente riduzione di offerta non produce un riassesto dei prezzi all'insu'.

      Nel nostro caso, abbiamo che la domanda ci sarebbe, ma che l'offerta ha un problema strutturale ad aumentare. Per aumentare l'offerta, i produttori devono risucchiare capitali e risorse da altri settori dell'economia, visto che l'economia e' un sistema dinamico chiuso e limitato. Questo genera il seguente paradosso: la risorsa viene prodotta, ma costa troppo, sia al produttore per estrarla, sia al consumatore per consumarla.Questo perche' la risorsa costa tanto e servono un botto di soldi e infrastutture per estrarle smpre piu in basso, sempre piu' lontano, sempre piu' denso e vischioso, in riserve smpre piu' rognose e piccole. Dall'altra parte, i soldi che sono stati risucchiati dai produttori ( sotto forma di sconti di tassazione,quindi mancato gettito statale per avvallare programmi di protezione dell'occupazione, e sottrazione fisica di materiali ad altri settori, facendoli diventare cari e togliendo competitivita' alle imprese, qundi licenziamenti e problemi vari) non sono diponibili per l'acquisto della risorsa.

      In parole povere, l'economia ha raggiunto il limite di sostenibilita' dei prezzi per quella parte di risorse.

      Ti metto qui un estratto dell'executive summary del Post Carbon Institute

      "Shale gas production has grown explosively to account for nearly 40 percent of U.S. natural gas
      production; nevertheless production has been on a plateau since December 2011 —80 percent of shale gas production comes from five plays, several of which are in decline. The very high decline rates of shale gas wells require continuous inputs of capital—estimated at $42 billion per year to drill more than 7,000 wells—in order to maintain production. In comparison, the value of shale gas produced in 2012 was just $32.5 billion. "

      Come vedi l'affare e' in consistente perdita. La domanda non sale, nonostante il prezzo basso che sta falciando i produttori, perche' quel prezzo "basso" e' in realta il massimo che il mercato riesce a pagare.

      Il fenomeno della deflazione e' quello per cui i prezzi calano, ma la tua capacita' di pagare cala piu' rapidamente dei prezzi. Io ritengo che stia accadendo qualcosa di simile. Vedremo i prezzi dell'energia calare per incapacita' dei consumatori di pagare, e i volumi calare per colpa dei fallimenti generati dalle perdite.

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    2. L'unico obiettivo non scritto delle banche centrali è quello di non creare inflazione per garantire un ritorno del 6/7% sugli investimenti alle lobby finanziarie. La boj in ritardo sta disperatamente cercando di virare ma ormai il mondo delle valute fiat è in procinto di fallire,tra poco gli interessi sui debiti supereranno il pil mondiale stesso. Certo che un marziano direbbe ma tu guarda che imbecilli quegli animali che per non perdere il valore della carta colorata stampata da loro stessi evitano di fare investimenti per la loro stessa futura esistenza.

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  5. ok , compreso il ragionamento, ma la domanda di petrolio negli ultimi anni è aumentata se non erro si attesta intorno a 91 milioni di barili, poi bisogna considerare che il bene è molto rigido, la popolazione mondiale è in aumento, la deflazione è più facile che comporti altri settori e non tutte le economie.
    Comunque ha ragione, quando il petrolio sfonda i 100 dollari l'economia mondiale rallenta fortemente, ma il consumo di petrolio tende a calare meno.

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  6. La presentazione di Kopits è davvero interessante.
    Leggendola però non c'è traccia della visione pessimistica da "inizio della fine" di Tveberg.
    Intanto l' originale si segnala per il suo pragmatismo ed onestà: riporta più di un modello che effettua previsioni tra di loro diverse e pone attenzione a NON CONFONDERE LA REALTA' CON UN MODELLO.
    Ricordo poi che il modo meno ideologico per valutare un modello è quello di confrontarne le previsioni con la realtà (quella futura, perchè i modelli che "fittano" bene il passato non sempre sono affidabili).
    Nella presentazione ci sono almeno 3 forecast significative a breve termine:
    pag. 22: "Petroleum Liquids - 2030" dove ASPO prevede 75 mbpd mentre gli altri intorno ai 100 (95-96 IEA, oltre i 100 BP ed Exxon)
    pag. 23. "determining Deman Trends" dove assumendo 100 mbpd di supply al 2030 si vede che il declino del consumo di USA, UE ed altri OECD sarà più che compensanto dall' aumento dei non-OECD e soprattutto della Cina
    pag. 26: "Oil Price Outlook" qui le oprevisioni sono divergenti, mentre i futures ipotizzano 90$/b al 2020 gli operatori assumono 100 $/b (in sostanza stabilità) e DW con il loro modello dell' offerta limitata prevedono una forte salita nei prossimi anni per arrivare a 150$/b.
    Vederemo chi ci avrà azzeccato davvero.

    Riguardo alla prevista diminuzione del capex per le major oil company non starei a preoccuparmi:
    hanno continuato a sovrainvestire anche dopo che gli anni delle vacche grasse sono stati interrotti dalla recessione globale (vedi pagg. 42,43 e 46) e quindi per mantenere alti i margini di guadagno a breve tireranno il freno sugli investimenti (vedi pagg. 47 e 50) e reagiranno alla situazione nei soliti modi (copiaincollo):
    •Some high cost projects will be abandoned. More will be “pushed to the right” as operators use their current capex budgets to pay for earlier years’ cost overruns.
    •Operators will begin to take a closer look at their budgets, particularly related to deepwater exploratory drilling. Cost-effective solutions will be in demand, opening a new chapter on technology development.
    •Reducing government take (tax and royalties) will be a key focus of operator efforts.
    Nulla di drammatico o di epocale, fermo restando che questo vale per le grandi major private, mentre i colossi nazionalizzati dell' estrazione come la cara e vecchia Aramco con i loro invidiabili margini di profitto se ne staranno in tutta comodità (o quasi).

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  7. Bisogna vedere che strada prende lo shale oil USA. Le stime indicano picco nel 2017 ai prezzi attuali. Ma da qui al 2017 bisogna vedere dove vanno i prezzi. Se vanno alll'ingiu', allora il picco verra' prima.
    Se vanno all'insu', non ho ben chiaro che effetti avremo di feedback sulle economie.

    Quello che e' certo e' che la situazione e' fragilissima.

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